夢醒時分

欄王劉翔四年又四年的戲劇性結局，跟基金愛股利豐（494）三年又三年的增長大計一樣，在一夜間刺碎了萬千粉絲的弱小心靈。一眾早已按捺不住的分析員隨即藉機加多腳，令利豐股價一日之間暴挫兩成，屍橫遍野。

利豐的增長故事稱得上是香港股壇的傳奇之一。以併購模式不斷壯大，素來難以維持。所以，利豐在其發展過程中一直受各界質疑。之不過，利豐管理層卻推翻了所有看淡者提出的質疑，把公司搖身變成一隻年年增長的明星股份。

亦因此，利豐系的股價一向享有很高的管理層溢價。同一家公司，只要掛上利豐的派頭，估值便能大幅提升。假若你抽問十位投資者，九位都會答你，利豐的管理層好勁，當中包括我。

話雖如此，我其實是屬於看不懂利豐的那個派別。我一直想不到應該怎樣去衡量併購模式是否能夠長期持續。一宗併購能否成功，涉及的變數很多。當中關鍵，應數到機遇。理論上，好的併購機會不會時常出現。

所以，要每年做併購，難度應該很高。要麼作價高，要麼質素差，沒理由年年都有筍盤出現咁着數。之不過，由於管層理好勁，所以大家一於少理。講到尾，還是最熟悉的那個關鍵字管用：信。

我覺得利豐的成功，就是能成功掌握到投資者的心理，令公司長期享受較高的管理層溢價，方便運用財技。三年大計正好為喜歡做夢的投資者提供一個美好遠景，讓大家有足夠的條件發個好夢。

近日，利豐管理層在業績發布會上，又拋出了一個名為併購ecosystem的新概念。管理層的意思是，未來併購項目所賺取的利潤，將會全數用來償還該項目的尾數（扣除定金後），直到收購費用全部找清為止，才會用來派息。

那即是說，集團未來的派息將很有可能減少。能夠作到一個咁勁的term來解釋未來將會減派息，管理層的確好勁。

當人們慢慢醒覺，三年美夢很可能是個惡夢，一直到管理層溢價不再的時候，利豐隨時成為下隻思捷（330）。